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美國 RIA(Registered Investment Adviser)通路目前管理 USD 100 兆以上資產、有 1.5 萬家以上業者——這個位置是 1940 年國會的一條法案憑空創造出來的,不是市場演化的結果。
法案本身在 1940 年通過後睡了 50 年才被「用起來」,關鍵不是法律本身,是 1980 年代後期 Charles Schwab 提供的 custody 基礎設施。
台灣沒有自己的 1940 法案——金管會「亞洲資產管理中心」政策是不是台灣的 1940 時刻?老喬的判斷是:法律可以複製,基礎設施複製不來。

適合閱讀:對「法律如何創造產業」這件事好奇的人、業內讀者(投顧、金融研訓院、法務)想看美國 RIA 制度的源頭、自己在思考「台灣什麼時候會有真正獨立顧問」的個人

不適合閱讀:覺得「監管很無聊」的人——這篇就是在講監管怎麼變成創新本身

一、一條法律憑空生出 USD 100 兆

美國有約 1.5 萬家 RIA(Registered Investment Adviser)業者,合計管理資產超過 USD 100 兆。

這是個比 GDP 還大的數字。

這些公司全部都源自一條 86 年前的法律。

1940 年 8 月 22 日,美國國會通過《投資顧問法》(Investment Advisers Act of 1940)。

法案在參眾兩院都是無異議通過——當時甚至沒有什麼媒體報導。

86 年後,這條法律生出了一整個產業。

老喬第一次認真讀這條法案的歷史時很驚訝。

它不是想像中那種「立法者高瞻遠矚、為新興產業設計監管」的故事。

法案的誕生其實有點意外。

1929 年崩盤後,國會的注意力放在《證券法》(1933)+《證券交易法》(1934)+《公用事業控股公司法》(1935)三條主軸——重點是上市公司資訊揭露、券商監管、控股公司透明度。

「投資顧問」這個職業根本沒在當時國會的議程上。

直到 1935 年 SEC 在執行《公用事業控股公司法》時,順便做了一份附帶研究——發現有一群人「以收費方式給出投資建議」,但完全不在任何監管範圍內。

這份報告交回國會,催生了 1940 年的兩條姊妹法:《投資公司法》(管基金)+ 《投資顧問法》(管顧問)。

也就是說,RIA 這個位置某種程度上是 SEC 一份附帶研究的副產品。

副產品變成主產業。

二、法案的關鍵發明:broker / adviser 的法律切割

1940 年 3 月,參議院為這兩條法案開了 4 週聽證會。

讓人意外的是,要求把「broker」(賣商品的)和「adviser」(給建議的)切開的力道,主要不是來自監管者,而是來自業界本身。

當時的投資顧問業界代表在聽證會上反覆強調:真正的投資顧問不收佣金、不替客戶下單、不持有客戶資金。

這三件事任何一件,都會讓顧問的判斷產生偏差。

業界自己想要切割的原因很現實:他們想跟「股票推銷員」劃清界線,提升職業地位。

法案最後的設計反映了這個切割。

《投資顧問法》第 202(a)(11) 條定義「investment adviser」——任何「以收費方式為他人提供有關證券價值或投資、買賣建議」的人。

接著有一個關鍵的排除條款:券商或自營商「附帶提供」(solely incidental)投資建議、且不收「特殊報酬」(special compensation)的,不算 investment adviser。

這就是 1940 年的關鍵發明。

從這一刻起,美國的金融服務業有了兩種法律身份:broker(賣商品為主、附帶建議) vs adviser(以收費方式給建議為主)。

兩種身份的法律標準完全不同。

Broker 適用「suitability standard」(產品適合客戶就好)。

Adviser 適用「fiduciary standard」(必須以客戶最佳利益為先)。

這個切割看起來只是文字遊戲,後來證明是整個獨立顧問業的法律地基。

沒有這個切割,後面 80 年的故事都不會發生。

三、為什麼這個位置睡了 50 年?

法律是 1940 年通過的。

但 RIA 通路真正爆發是 1990 年代之後。

中間 50 年,RIA 是一個存在但不起眼的位置——少數獨立顧問用這個身份服務小眾客戶。

為什麼睡這麼久?

老喬認為,法律只是把位置定義出來,位置要被「用起來」需要兩個條件。

第一個條件是基礎設施——任何獨立顧問若要替客戶管錢,得有地方放錢、有地方下單、有地方產出報表。

1940 到 1980 年代,這些事情都得自己跟銀行談——成本高到只有大型獨立顧問做得到。

中小型 RIA 開不起來。

第二個條件是供給端——必須有一批人想離開 wirehouse 出來開 RIA。

但 1940 到 1970 年代,wirehouse(Merrill Lynch、Bache 等大型券商)的薪酬結構對業務員相當好,沒什麼人想出走。

兩個條件都缺,RIA 就只是一個沒人用的法律名詞。

直到 1980 年代後期,兩個條件同時鬆動。

四、1987:Charles Schwab 把基礎設施做出來

1980 年代中期,Charles Schwab(以折扣經紀商起家的券商)做了一個當時看起來不重要的決定——為獨立投資顧問建一套 custody 平台。

時間點大約是 1987 年。

Schwab 發現一個結構性機會:獨立 RIA 業務量小、但成長快;wirehouse 服務這群人的成本高、利潤薄。

Schwab 切進這個夾縫——只做基礎設施,不搶顧問的客戶關係。

服務內容很單純:RIA 把客戶資產放在 Schwab 的 custody;Schwab 提供下單、清算、報表、稅務文件;RIA 自己決定買什麼、收顧問費。

這個模式打開了 RIA 的成本結構。

過去開一家 RIA 要先解決 custody 問題,動輒幾百萬美金的初始投資。

1987 年之後,一個 RIA 顧問只要有客戶、有顧問執照,幾乎沒有 custody 端的固定成本就能開業。

家數從幾百家炸成幾千家、再炸成幾萬家。

Schwab 自己也吃下了這個浪潮的紅利——目前 Schwab Advisor Services 平台託管超過 USD 5 兆資產,服務 16,000+ 家獨立顧問業者。

法律是 1940 年寫的。

商業位置是 1987 年才真正打開的。

47 年的時差。

五、2000s:breakaway brokers 的出走潮

第二個條件——供給端——也在 1990–2000 年代鬆動。

促因有三個。

第一是 wirehouse 內部薪酬結構的惡化:全國連鎖券商開始把 KPI 跟賣自家結構式商品綁在一起,業務員越來越覺得自己在替公司賣東西、不是替客戶服務。

第二是客戶端的覺醒:1990 年代退休金責任轉移後,中產與中上產階級開始質疑「為什麼我付的服務費裡有這麼多隱藏佣金」。

第三是基礎設施成熟:Schwab 不是唯一一家——TD Ameritrade、Fidelity Institutional、Pershing 陸續進場,形成多家 custody 平台競爭。

於是 wirehouse 業務員開始大規模出走。

業界給了這個現象一個名字:breakaway brokers(出走經紀人)。

典型路徑是:在 Merrill Lynch 或 Morgan Stanley 做了 10–20 年的資深業務員,帶著客戶名單離開,自己註冊成 RIA、把客戶資產搬到 Schwab,從每年 1% 佣金抽成的薪酬模式換成 0.5–1% AUM 的顧問費模式。

對業務員自己:獨立、自由、利益對齊。

對客戶:同樣的人服務、但服務動機從「賣商品」變成「給建議」。

Breakaway brokers 從一年幾百個變成一年幾千個。

整個 RIA 通路的家數與 AUM 在 2000–2020 年成倍跳。

六、2010s–2020s:即將超越 wirehouse 的歷史時刻

到 2014 年,獨立 + 混合 RIA 通路合計掌握全美財富顧問市場 21% 的客戶資產。

到 2024 年,這個數字成長到 27%。

Cerulli Associates 預測,2025 年 RIA 通路占比會到 30.6%、2027 年將與 wirehouse 達到 parity 或正式超越。

這是個不曾在金融史上出現過的轉折點——一個由「法律切割 + 基礎設施 + 供給轉向」三件事疊加出來的位置,即將成為美國財富管理的主通路。

老喬認為,這個過程沒有結束。

接下來十年,RIA 通路會持續擴張、wirehouse 會持續萎縮——直到有一天,「Financial Advisor」這個名詞在美國的預設意義從「業務員」變成「獨立顧問」。

這個轉變從 1940 年開始,花了快 90 年。

七、台灣為什麼沒有 1940 法案?

回到台灣。

台灣的金融服務業到 2026 年為止,還停在美國 1980 年代的形態——broker 與 adviser 的法律身份沒有切割。

台灣的「投顧公司」(投資顧問事業)受《證券投資信託及顧問法》規範。

但本質上是「賣訂閱式投資建議」(老師會員制)+「全權委託」兩種模式,跟美國 RIA 的 fee-only fiduciary 還有距離。

更關鍵的是,台灣沒有「broker / adviser 排除條款」這個法律設計。

銀行理專、保險業務、券商營業員,全部都可以稱自己為「理財顧問」,法律上沒有切割他們是「賣商品的人」還是「給建議的人」。

於是台灣的金融建議,99% 都是「附帶在商品銷售上」。

老喬的看法是,這不是業界個別問題,是整個法律地基沒打。

那麼,2024 年金管會的「亞洲資產管理中心」政策會不會是台灣的 1940 時刻?

短答:可能是,也可能不是。

是的部分:政策確實第一次在制度層面提出「獨立財富顧問」的角色——高雄試辦的家辦業務、跨境理財商品鬆綁、信託業導入家辦顧問——這些都在打開「給建議為業」的新空間。

不是的部分:法律切割還沒做。

業者牌照、執業範圍、收費結構,目前都還是疊在現有的投顧 / 信託 / 銀行三條軌道上,沒有真正定義「fee-only adviser」這個獨立身份。

更深的問題是:就算法律寫了,台灣有沒有 1987 年 Schwab 等級的基礎設施?

目前看起來沒有。

台灣的 custody 結構分散在各家銀行,沒有任何一家像 Schwab 那樣專門服務獨立顧問。

老喬認為,法律可以複製,基礎設施複製不來。

美國 RIA 的故事告訴我們:法律寫完只是第一天,要等到第 47 年(1940 → 1987)基礎設施到位,位置才會真正被用起來。

台灣若要走美國的路,不只是金管會通過一條法律就能解決——還要有一家本土的 Schwab,願意只賺 custody 與基礎設施的錢、不搶顧問的客戶關係。

這個角色現在沒人扮演。

也可能不需要美國的路——台灣可以走出一條混合 EAM(瑞士基底)+ Coach(訂閱基底)的「第三條路」,跳過 RIA 階段,直接進入下一個世代的位置。

但這是後面第 6、7 篇的題了。

八、回到 26 Broadway

第 2 篇結尾停在 1882 年的 26 Broadway——Rockefeller 那個「自己造工具」的決定。

這一篇講的是另一條路:有些位置不是客戶造的,是國家造的。

1940 年的美國國會用一條法律,憑空生出了 RIA 這個位置。

但法律只是地基,真正讓位置活起來的是 47 年後的基礎設施(Schwab)+ 60 年後的供給轉向(breakaway brokers)+ 80 年後的市場擴張(2010s–2020s)。

回到開頭那個問題:1940 年的法案值得學嗎?

值得。

但不要以為複製法律就能複製產業。

法律是必要條件,不是充分條件。

下一篇:訂閱造的工具——當財富顧問變成 Netflix

從「法律造的位置」(RIA),跳到「商業模式造的位置」(訂閱化 Fee-Only Planner)。

2010 年以後,財富顧問業最大的創新不是新的法律身份,是新的收費結構。

XY Planning、Range、Facet——這三家美國訂閱制 fee-only 平台告訴我們什麼?

老喬報能不能變成那個結構?

下次見。

資料來源 / 進一步閱讀

一、Investment Advisers Act of 1940

二、SEC 1935 Study 與法案起源

1935 年 Public Utility Holding Company Act, Section 30 — SEC 投資顧問業研究授權條款
SEC 歷史官方頁

三、Charles Schwab Advisor Services

Schwab Advisor Services 官方頁 — 35+ 年獨立顧問服務歷史
Schwab 對 RIA Channel 的角色(InvestmentNews 2015)

四、Breakaway Brokers 與 RIA 通路擴張

五、Fiduciary Standard vs Suitability Standard

六、台灣對應(後續第 6 篇深挖)

金融監督管理委員會「亞洲資產管理中心」政策文件(fsc.gov.tw)
證券投資信託及顧問法(證投信託顧問法)
中華民國投信投顧商業同業公會

註:本文為「資產管理行業地圖」系列第 3 篇,共 7 篇。前一篇:[富人造的工具:SFO 與 EAM 的雙生故事]

老喬備注

本篇為研究產出，如果有幻想的地方
歡迎與老喬反饋

這代表老喬也被腦補了 XDDDD

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本篇是個人的研究筆記，不是投資與金融建議。
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2026.05.10 文章發佈

法律造的工具:1940 年的一條法案如何發明 RIA｜資產管理行業地圖：第三篇